Evotec SE
Original-Research: Evotec AG (von Montega AG): Halten

Original-Research: Evotec AG – von Montega AG

Aktieneinstufung von Montega AG zu Evotec AG

Unternehmen: Evotec AG
ISIN: DE0005664809

Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Halten
seit: 22.11.2013
Kursziel: 4,00
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung:
Analyst: Dr. Stefan Schröder; Tim Kruse

Wichtige Etappenziele 2013 erreicht

Die diversen Erfolgsmeldungen der vergangenen Wochen haben wir zum Anlass
genommen, eine umfassendere Kommentierung vorzunehmen und unser
Bewertungsmodell für Evotec zu überarbeiten.

Das Geschäftsjahr 2013 steht im Zeichen bedeutender klinischer
Fortschritte. Den Auftakt bildete im September der Übertritt eines
onkologischen Medikamentenkandidaten aus der Forschungsallianz mit
Boehringer Ingelheim in Phase I. Darüber hinaus sollen noch vor Ende des
Jahres für den an Janssen auslizenzierten NMDA-Antagonisten die Ergebnisse
aus den präklinischen Toxikologietests (Studie an Affen) vorliegen, die im
Erfolgsfalle noch in Q4 eine Meilensteinzahlung von ca. 8 Mio. USD auslösen
werden. Positive Resultate vorausgesetzt, wird Janssen Anfang 2014
unmittelbar daran anschließend klinische Phase-II-Studien zur Therapie
behandlungsresistenter Depression (TRP) initiieren. Abgesehen von damit
verbundenen klinischen Meilensteinzahlungen sind diese Ereignisse in
besonderem Maße bewertungsrelevant. Mit dem Start der klinischen Phase
werden beide Wirkstoffprogramme als eigenständige Positionen mit ihrem
vollen Projektwert in das klinischen Portfolio der SOTP-Bewertung eingehen
und künftig zu Werttreibern mit hoher Visibilität. Vor allem aber stellen
diese beiden wichtigen Projektfortschritte die Nachhaltigkeit von Evotecs
Geschäftsmodell unter Beweis. Zum jetzigen Zeitpunkt stellen wir das
Boehringer Ingelheim-Projekt in unsere Pipelinebewertung mit ein, halten
uns aber hinsichtlich des NMDA-Antagonisten bis zur Meldung noch zurück.
Der Ausgang der Validierungstests ist trotz der intensiven Vorbereitungen
auf Phase II bei Janssen weiterhin unsicher. In der Telefonkonferenz zu den
Neun-Monatszahlen unterstrich CEO Dr. Lanthaler zudem die große Bedeutung
des Janssen-Meilensteins für die Einhaltung der Umsatzguidance. Darüber
hinaus stehen in den kommenden Monaten für mehrere präklinische Substanzen
weitere Entscheidungstermine an, sodass wir auf kurze Sicht (H1 2014) den
Übertritt in die klinische Phase I für mindestens einen zusätzlichen
Medikamentenkandidaten sehen.

Evotecs Strategie setzt auf den stetigen Zuwachs an Multi-Target-Allianzen,
die unter den erfolgsbasierten, integrierten Forschungskooperationen ein
besonders hohes Upside bieten. Im November konnte Evotec mit dem Start von
TargetAD (Alzheimer’s Disease), einer Multi-Target-Allianz mit Janssen
Pharmaceuticals und Johnson & Johnson Innovation, einen wichtigen Neuzugang
verbuchen. Evotecs erklärtes Ziel ist es, das Portfolio an
Multi-Target-Allianzen um einen Nettozuwachs von mindestens einem neuen
Deal pro Jahr zu erweitern. Ein derartig wachsendes Portfolio sollte mit
zunehmendem Projektfortschritt kontinuierlich steigende
Meilensteinzahlungen über die nächsten Jahre einfahren. Ziel der neuen
Allianz TargetAD ist die Identifizierung und Entwicklung innovativer
First-in-Class-Wirkstoffe zur Behandlung der Alzheimer‘schen Erkrankung.

Für das groß angelegte und teure Wirkstoffprogramm war es kritisch, einen
finanzstarken Partner wie den J&J-Konzern mit im Boot zu haben. Janssen
wird innerhalb der nächsten drei Jahre Forschungszahlungen von bis zu 10
Mio. USD leisten.

Hinzu kommen fortschrittsabhängige Meilensteinzahlungen, die pro Projekt
insgesamt ca. 125 bis 145 Mio. USD erreichen können, sowie
Umsatzbeteiligungen an künftigen Produktverkäufen. Die Grundlage des
TargetAD-Programms bildet Evotecs umfangreiche firmeneigene Datenbank an
potenziellen Alzheimer-Targets, die aus der Analyse fehlregulierter Gene in
Gehirnproben dementer Patienten hervorgegangen ist und auf eine Kooperation
mit der Netherlands Brain Bank im Jahr 2004 zurückgeht.

Mit der Unterzeichnung einer integrierten Allianz mit AstraZeneca im
Oktober gelang Evotec die für dieses Jahr angestrebte
(Teil-)Kommerzialisierung eines seiner Cure X-Programme. Im Rahmen des
Lizenzdeals wurde ein präklinisches Wirkstoffprogramm, das nur einen
kleinen Teil seiner breit angelegten CureNephron-Inititiative mit Harvard
darstellt, mit AstraZeneca verpartnert – nur 18 Monate nach dem Start der
Initiative. Das Lizenz- und Kooperationsabkommen konzentriert sich auf die
Erforschung von niedermolekularen Substanzen und Zielstrukturen (Targets)
mit neuen Mechanismen, die über krankheitsmodifizierendes Potenzial zur
Behandlung von chronischen Nierenerkrankungen verfügen. Analog dem
CureBeta-Deal mit Janssen 2012, wenn auch in deutlich kleinerem Umfang,
löst die Vereinbarung eine Vorabzahlung aus und sieht präklinische,
klinische, regulatorische und kommerzielle Meilensteine zuzüglich
Umsatzbeteiligungen vor. Darüber hinaus erhält Evotec im Rahmen der
Kooperation Zahlungen für Forschungs- und frühe Entwicklungsarbeiten, die
künftig zu den Umsatzerlösen des Unternehmens beitragen werden. Die Höhe
der Upfrontzahlung und weitere finanzielle Details wurden nicht genannt.
Wegen der Umlage über mehrere Jahre sollten sich die Umsatzbeiträge der
Vorabzahlung aber auf das laufende Geschäftsjahr kaum auswirken. Aus der
CureNephron-Initiative erwarten wir in den kommenden Jahren weitere
Auslizenzierungen.

Stand November kann Evotec auch sein Ziel für das Jahr 2013, drei bis fünf
neue Cure X/Target X-Programme zu initiieren, bereits mit Erfolg abhaken:
(1) CureMN-Kooperation mit dem Harvard Stem Cell Institute in Amyotropher
Lateralsklerose (ALS), (2) TargetEEM mit dem Labor von Doug Melton in
Diabetes, (3) TargetAD mit Janssen und J&J Innovation zur Behandlung der
Alzheimer´schen Erkrankung, (4) TargetPGB mit Harvard zur Entwicklung
innovativer Antibiotika, (5) TargetKDM mit dem Belfer Institute (Boston)
zur Entwicklung epigenetischer Krebstherapien.

Nach dem Cashzufluss von 30 Mio. Euro im Rahmen der Kapitalerhöhung durch
den Biotechnology Value Fund (BVF) im September verfügt Evotec zum Ende des
dritten Quartals über eine ungewöhnlich starke Liquiditätsposition von 84,7
Mio. Euro. Entsprechend wurde die Liquiditätsprognose für Ende 2013 auf
über 90 Mio. Euro angehoben. Die übrige Guidance für das laufende
Geschäftsjahr bleibt bestehen: Konzernumsatz von 90-100 Mio. Euro (yoy:
3-15%), Bruttomarge und EBIT vor Wertberichtigungen und
Earn-out-Komponenten leicht über Vorjahr, F&E-Aufwendungen ca. 10 Mio.
Euro. In diesen Prognosen sind Mittelabflüsse für mögliche Akquisitionen
noch nicht berücksichtigt.

Anlageurteil

Unser Investment Case ist aufgegangen. Wie von uns erwartet, ist die
Pipeline des Unternehmens durch Cure X- und Target X-Programme im hoch
innovativen Bereich der First-in-Class-Kandidaten stark angewachsen, was
der wesentliche Grund für das Engagement des neuen Großaktionärs sein
dürfte und die deutliche Kursperformance der letzten Monate erklärt.

Der Eintritt des Wirkstoffes von Boehringer Ingelheim in Phase I, den wir
nun in unserer Pipelinebewertung berücksichtigt haben, bildet den Auftakt
zu weiteren klinischen Fortschritten in den kommenden Monaten. Im vierten
Quartal richtet sich der Fokus des Investoreninteresses zweifellos auf die
Testergebnisse des NMDA-Antagonisten (EVT100-Familie) zur Therapie
behandlungsresistenter Depressionen, der an Janssen auslizenziert wurde.
Aufgrund der Rückschläge der Substanz beim vorherigen Lizenznehmer Roche
bleiben wir vorsichtig und haben den Wirkstoff bislang nicht im
Pipelinewert eingepreist.

Auf Basis des aktuellen Reifegrades der Pipeline ergibt sich ein neues
Kursziel von 4,00 Euro (alt: 3,80 Euro). Aufgrund des nur noch bedingten
Kurspotenzials lautet das Rating vorerst „Halten“. Sollte der
NMDA-Antagonist ein „Go“ erhalten, sehen wir das Kursziel bei ca. 4,50
Euro.



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Über Montega:

Die Montega AG zählt zu den größten unabhängigen Research-Häusern in
Deutschland. Zum Coverage-Universum des Hamburger Unternehmens gehören eine
Vielzahl von Small- und MidCaps aus unterschiedlichsten Sektoren. Montega
unterhält umfangreiche Kontakte zu institutionellen Investoren,
Vermögensverwaltern und Family Offices mit dem Fokus ‘Deutsche Nebenwerte’
und zeichnet sich durch eine aktive Pressearbeit aus. Die
Veröffentlichungen der Analysten werden regelmäßig von der Fach- und
Wirtschaftspresse zitiert. Neben der Erstellung von Research-Publikation
gehört die Organisation von Roadshows und Field Trips zum Leistungsspektrum
der Montega AG.

Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden:
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