Evotec SE
Original-Research: Evotec AG (von Montega AG): Halten

Original-Research: Evotec AG – von Montega AG

Einstufung von Montega AG zu Evotec AG

Unternehmen: Evotec AG
ISIN: DE0005664809

Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Halten
seit: 31.03.2014
Kursziel: 3,80
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung:
Analyst: Dr. Stefan Schröder; Tim Kruse

Zwei Arzneikandidaten schaffen 2014 Sprung in die Klinik –
Phase-III-Ergebnisse für Diabetesmittel Ende des Jahres erwartet

Die von Evotec berichteten Finanzergebnisse für das Geschäftsjahr 2013
stimmten mit der Unternehmensguidance überein, die noch im Dezember im
Rahmen einer Gewinnwarnung nach Ausbleiben einer signifikanten
Janssen-Meilensteinzahlung (8 Mio. USD) für die EVT100-Serie angepasst
werden musste. Die Umsatzerlöse verzeichneten einen leichten Rückgang von
2% auf 85,9 Mio. EUR (Vj.: 87,3 Mio. EUR). Der Umsatz des
Service-Basisgeschäftes – d.h. Umsatz vor Meilensteinen, Abschlagszahlungen
und Lizenzen – stieg 2013 um 4% auf 69,4 Mio. EUR an (Vj.: 66,6 Mio. EUR).
Insbesondere aufgrund von Effizienzsteigerungen, einer höheren
Kapazitätsauslastung und ansteigender Produktivität verbesserte sich die
Bruttomarge 2013 um 0,7 Prozentpunkte auf 36,3% (Vj.: 35,6%). Evotecs
operativer Verlust für das Geschäftsjahr 2013 belief sich auf 21,4 Mio. EUR
(Vj.: 3,2 Mio. EUR), was im Wesentlichen auf Wertberichtigungen
immaterieller Vermögenswerte von 22,0 Mio. EUR zurückzuführen ist. Den
Löwenanteil machten Wertberichtigungen auf die EVT100-Substanzfamilie
(NMDA-Antagonisten) aus. Der Rest entfiel auf die bereits in Q3
vorgenommenen Wertberichtigungen anlässlich der Schließung des
Synthesechemie-Standortes in Indien. Das bereinigte operative Ergebnis
(d.h. vor Wertberichtigungen und Änderungen bei Earn-out-Komponenten) war
mit 1,2 Mio. EUR positiv und auf ähnlichem Niveau wie 2012 (1,4 Mio. EUR).
Das EBITDA verzeichnete gegenüber dem Vorjahr einen deutlichen Anstieg auf
12,9 Mio. Euro (2012: 9,4 Mio. EUR). Nach einer üppigen Kapitalerhöhung
von 30,1 Mio. EUR durch den Biotechnology Value Fund im August erreichte
Evotec zum Jahresende mit 96,1 Mio. EUR die stärkste Liquiditätsposition
seiner Unternehmensgeschichte (Vj.: 64,2 Mio. EUR).

Ausblick 2014

Nachdem das Management in den vergangenen beiden Jahren mit seiner Guidance
hinsichtlich der volatilen Meilensteineinkünfte zu optimistisch lag, ist
das Unternehmen dazu übergegangen, bei den Umsatzerlösen nur noch Prognosen
für das Service-Basisgeschäft abzugeben. Im laufenden Geschäftsjahr
erwartet Evotec ein Wachstum des Konzernumsatzes vor Meilensteinen,
Upfrontzahlungen und Lizenzen im hohen einstelligen Prozentbereich. Die
F&E-Aufwendungen sollen 2014 auf 10 bis 14 Mio. EUR ansteigen, wobei die
zusätzlichen Mittel in erster Linie für Investitionen in die strategischen
Cure X- und Target X-Initiativen vorgesehen sind. Mit einer CAPEX-Guidance
von rund 5 bis 7 Mio. Euro wird Evotec weiterhin kräftig in den Ausbau von
Kapazitäten und Technologien investieren.

Künftig wird das Management die Kennzahl EBITDA anstelle des bereinigten
operativen Ergebnisses als Steuerungsgröße für die Profitabilität
verwenden. Das EBITDA vor Änderungen bei Earn-out-Komponenten ebenso wie
der operative Cashflow sollen im Jahr 2014 positiv und auf ähnlichem Niveau
wie in 2013 ausfallen. Diese Profitabilitäts-Kennzahlen verstehen sich
dabei inklusive Umsätze aus Meilensteinen, Abschlagszahlungen und Lizenzen.
Seine starke Liquiditätsposition von über 90 Mio. EUR plant Evotec zum
Jahresende zu halten (Mittelabflüsse für mögliche Akquisitionen oder
ähnliche Transaktionen bleiben unberücksichtigt).

In der Telefonkonferenz zum Finanzbericht wurde das Management etwas
konkreter und führte ergänzend aus, dass für 2014 im Mittel sogar mit etwas
geringeren Meilensteinzahlungen als im Vorjahr zu rechnen sei. Wegen der
steigenden Margen im Service-Basisgeschäft sollte dies aber unter dem
Strich zu einer vergleichbaren Profitabilität wie 2013 führen. Zu dem in
der Guidance unterstellten Basisszenario an Meilensteineinkünften ließen
sich dem Management keine Details entlocken. Wir gehen angesichts der
betont nüchternen Darstellung der Perspektiven für 2014 davon aus, dass
sich im Jahresverlauf eher Spielräume nach oben ergeben könnten.

Evotecs Geschäftsmodell ist durch eine hohe Volatilität der Meilensteine
von Quartal zu Quartal gekennzeichnet. Infolgedessen ist im Jahresverlauf
mit starken Schwankungen bei Margen und Ergebniszahlen zu rechnen. Wie
bereits im Vorjahr wird den Auftakt zum neuen Geschäftsjahr ein
verlustreiches erstes Quartal bilden, für das keine Meilensteine
vereinnahmt wurden.

Für das laufende Geschäftsjahr kündigen sich wichtige klinische
Fortschritte an, die sich zu maßgeblichen Werttreibern des Unternehmens
entwickeln können. So stellte CEO Dr. Lanthaler Im Jahr 2014 für mindestens
zwei Wirkstoffprogramme aus langjährigen Forschungsallianzen den Übertritt
in die klinische Phase in Aussicht. Obwohl namentlich nicht genannt, nehmen
wir angesichts des Reifegrades der Projekte an, dass es sich dabei um einen
Anti-Krebs-Kandidaten aus der Kooperation mit Boehringer Ingelheim sowie
ein innovatives Schmerzmittel aus der Forschungsallianz mit Novartis
handeln dürfte. Abgesehen von den klinischen Meilensteinzahlungen (im Falle
des Boehringer-Kandidaten, nicht jedoch bei Novartis), sind diese
Ereignisse in besonderem Maße bewertungsrelevant. Mit dem Start der
klinischen Phase werden beide gereifte Wirkstoffprogramme als
eigenständige Positionen mit ihrem vollen Projektwert in das klinischen
Portfolio der SOTP-Bewertung eingehen und künftig zu Werttreibern mit hoher
Visibilität. Darüber hinaus stehen für das Diabetesmittel DiaPep277® gegen
Ende 2014 die Ergebnisse einer zweiten Phase-III-Studie an. DiaPep277®
(Umsatzpotenzial 500 Mio. bis 1,3 Mrd. EUR) hatte in einer ersten
Phase-III-Studie seine primären und sekundären Endpunkte erreicht und
steht, positive Daten vorausgesetzt, kurz vor der Markteinführung (geplant
2016). Resultate der von Roche durchgeführten Phase-IIb-Studie mit EVT302
in Alzheimer werden 2015 erwartet.

Wie in den beiden vergangenen Jahren sollte sich Evotecs beeindruckende
Dynamik bei Kundenakquise, Pipelineausbau und Kommerzialisierungserfolgen
fortsetzen. „More of the same“ ist auch für 2014 zu erwarten. Konkret hat
sich Evotec folgende Ziele gesetzt: (1) Abschluss mindestens einer
bedeutenden neuen und integrierten Technologie-/Indikations-Allianz
(Multi-Target-Allianz), (2) Expansion des Netzwerkes an hochkarätigen
akademischen Allianzen nach Vorbild der Kooperation mit Harvard, (3)
Verpartnerung von mindestens einer Cure X-/Target X-Initiative, (4)
Ausweitung existierender Forschungskooperationen, (5) Unterzeichnung neuer,
langfristiger Verträge mit großen und mittelgroßen Pharma- und
Biotechunternehmen sowie (6) Abschluss neuer integrierter Allianzen mit
EU-Biotech-Unternehmen und insbesondere Start-ups an der Ostküste der USA.

Jüngste Entwicklungen

Zu letzterem Punkt kann Evotec mit der heutigen Meldung einen ersten Erfolg
vorweisen. Mit Panion Ltd., einer Tochtergesellschaft der Convergence
Pharmaceuticals, ging Evotec eine integrierte Forschungsallianz ein, die
vorerst auf drei Jahre angelegt ist. Convergence ist ein britisches
Unternehmen, das seinen Schwerpunkt auf die Entwicklung neuartiger,
hochwertiger Analgetika zur Behandlung von chronischen Schmerzen gelegt
hat. Die Allianz läuft im Rahmen eines öffentlichen Förderprogramms, das
der Convergence-Tochter Fördermittel in Höhe von 2,4 Mio. GBP für die
Erforschung und Entwicklung von Substanzen, die auf ein neuartiges
Schmerz-Target aus der GPCR-Familie wirken, zugesprochen hatte. Das Volumen
ist daher zunächst eher bescheiden. Im weiteren Verlauf und beim Erreichen
bestimmter präklinischer Meilensteine werden Convergence und Evotec die
Substanzen entweder gemeinsam in die klinische Entwicklung voranbringen
oder verpartnern.

Eine Woche zuvor hatte Evotec die Projektmanagementgesellschaft Bionamics
GmbH übernommen. Durch die Übernahme will Evotec das eigene Geschäft EVT
Innovate stärken, bei dem aussichtsreiche akademische Projekte
weiterentwickelt und somit für Industriepartner attraktiv gemacht werden
sollen. Für einen ungenannten Betrag übernimmt Evotec vollständig
durchfinanzierte Projekte, die im Bereich Neurodegeneration (Multiple
Sklerose) und Erkrankungen des Zentralen Nervensystems angesiedelt sind.
Bionamics-Geschäftsführer Jessen wird Executive Vice President Business
Development EVT Innovate von Evotec. In seiner neuen Führungsrolle wird Dr.
Jessen für die Vermarktung von EVT Innovate-Projekten verantwortlich sein.
Damit kehrt er an seine alte Wirkungsstätte zurück. Von 1997 bis 2004 war
Jessen Chief Scientific Officer bei den Hamburgern. Bionamics beschäftigte
zuletzt drei Mitarbeiter.

Anlageurteil

Wir haben unsere Prognosen für 2014 entsprechend der Guidance des
Unternehmens angepasst. Mögliche latente Steuererträge lassen wir bei der
Ermittlung des Nettoergebnisses künftig unberücksichtigt. Die für dieses
Jahr avisierten neuen klinischen Arzneimittelkandidaten werden wir mit
Start der Phase I in unseren Pipelinewert einpreisen.

Wir halten Evotecs Geschäftsstrategie nach wie vor für überzeugend, denken
aber, dass das Unternehmen noch etwas Vorlauf braucht, um ausgehend von
einer erweiterten Basis an gereiften Projekten einen „steady state“ an
Meilensteinumsätzen zu generieren, der einen nachhaltigen, starken
Wachstumstrend begründet.

Nach Aktualisierung unserer Prognosen ergibt sich auf Basis des momentanen
Reifegrades der Pipeline ein neues Kursziel von 3,80 Euro (zuvor: 3,70
Euro). Auf aktuellem Niveau halten wir die Aktie für fair bewertet. Das
Rating lautet weiterhin Halten.


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bestimmter Börsengeschäfte. Bitte lesen Sie unseren RISIKOHINWEIS /
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Über Montega:

Die Montega AG zählt zu den größten unabhängigen Research-Häusern in
Deutschland. Zum Coverage-Universum des Hamburger Unternehmens gehören eine
Vielzahl von Small- und MidCaps aus unterschiedlichsten Sektoren. Montega
unterhält umfangreiche Kontakte zu institutionellen Investoren,
Vermögensverwaltern und Family Offices mit dem Fokus ‘Deutsche Nebenwerte’
und zeichnet sich durch eine aktive Pressearbeit aus. Die
Veröffentlichungen der Analysten werden regelmäßig von der Fach- und
Wirtschaftspresse zitiert. Neben der Erstellung von Research-Publikation
gehört die Organisation von Roadshows und Field Trips zum Leistungsspektrum
der Montega AG.

Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden:
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