q.beyond AG
Original-Research: q.beyond AG (von Montega AG): Halten (zuvor: Kaufen)

Original-Research: q.beyond AG – von Montega AG

Einstufung von Montega AG zu q.beyond AG

Unternehmen: q.beyond AG
ISIN: DE0005137004

Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Halten (zuvor: Kaufen)
seit: 21.11.2023
Kursziel: 0,70 Euro (zuvor: 1,20 Euro)
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: –
Analyst: Christoph Hoffmann

Positive Umstrukturierungseffekte erst 2024 – Schwächeres Umsatzwachstum
und geringere Margenverbesserung erwartet

q.beyond hat jüngst Q3-Zahlen veröffentlicht, die unter unseren Erwartungen
lagen. Indes wurde die Guidance bestätigt.

[Tabelle]

Leichter organischer Umsatzrückgang in Q3: Mit Konzernerlösen von 45,4 Mio.
Euro (+5,4% yoy) hat QBY in Q3 einen marginalen organischen Umsatzrückgang
verbuchen müssen (MONe: -0,4% yoy), da sich der Umsatzbeitrag der im
November 2022 akquirierten productive-data nach Unternehmensangaben auf ca.
2,5 Mio. Euro pro Quartal beläuft. In 9M stand somit u.E. ein organisches
Umsatzplus von 3,6% yoy zu Buche. Der Auftragseingang belief sich in Q3 auf
27,4 Mio. Euro (+9,2% yoy; Book-to-Bill: 0,6), wobei u.a. ein neuer
Großkunde im Bereich des öffentlichen Sektors gewonnen werden konnte. Dies
steht in Einklang mit der Strategie, sukzessive mehr Geschäft im Bereich
Financial Services und dem öffentlichen Sektor zu übernehmen. Zum Erreichen
der Top Line-Prognose (185 Mio. Euro bis 191 Mio. Euro) muss QBY nun in Q4
Erlöse i.H.v. min. 46,5 Mio. Euro erzielen. Wir gehen von einer Erfüllung
der Guidance am unteren Ende aus.

9M-EBITDA knapp negativ, aber Sonderertrag in Q4 erwartet: Ergebnisseitig
wurde im dritten Quartal ein EBITDA von 0,1 Mio. Euro erwirtschaftet (Vj.:
1,7 Mio. Euro), sodass sich das Konzern-EBITDA nach 9M auf -0,1 Mio. Euro
belief. Laut Vorstandsangaben ist das geringe Ergebnis in Q3 u.a. auf
Projektverschiebungen hochmargiger Transitions-Aufträge, auf Preisnachlässe
bei Vertragsverlängerungen von Großkunden im Cloud-Geschäft sowie der
Umbauphase des Unternehmens zurückzuführen. In Q4 erwarten wir ein EBITDA
von 1,7 Mio. Euro aus der operativen Geschäftstätigkeit sowie den
Sonderertrag aus der anstehenden Entscheidung des Finanzamts bzgl. der
steuerlichen Behandlung des PlusNet-Verkaufs, den wir auf +3,6 Mio. Euro
schätzen. Die jüngst bestätigte FY-EBITDA-Guidance (5 bis 7 Mio. Euro)
dürfte u.E. erreicht werden.

Positiver Free Cashflow in Q3 und 9M: Wie vom Management avisiert wurde das
Working Capital durch das optimierte Forderungsmanagement und die
Freisetzung sonstiger Vermögensgegenstände reduziert. Die WC- Verbesserung
aus Ford. bzw. Verb. aus LL belief sich in 9M auf 1,8 Mio. Euro. Außerdem
trug der Abbau von sonstigen Vermögenswerten i.H.v. 4,2 Mio. Euro dazu bei,
dass der Free Cashflow knapp im positiven Bereich lag (u.a.
Steuererstattung i.H.v. 1,6 Mio. Euro). Für Q4 rechnen wir mit einem leicht
negativen Free Cashflow, da hier mit ca. 1,7 Mio. Euro der Großteil der
FY-CAPEX (MONe: 3,9 Mio. Euro) anfallen dürfte und der Sonderertrag
cashflow-seitig voraussichtlich erst in 2024 wirksam wird.

Aktuelles Bewertungsniveau – Begrenztes Downside: Mit einem aktuellen
Cash-Bestand von 37,3 Mio. Euro und dem konzerneigenen Rechenzentrum in
einem der besten Viertel Hamburgs, das einen bilanziellen Bruttowert von
25,9 Mio. Euro aufweist, handelt QBY derzeit mit einer MCap von 77,2 Mio.
Euro nur knapp über dem Wert dieser beiden Assets (63,2 Mio. Euro). Die
abzuziehenden langfristigen Rückstellungen i.H.v. 2,8 Mio. Euro und die
sonstigen finanziellen Verbindlichkeiten von 5,2 Mio. Euro, die im
Wesentlichen aus verpflichtenden Earn-Outs für die productive-data
bestehen, vergrößern die Differenz zwischen Marktkapitalisierung und dem
Cash zzgl. Brutto-Bilanzwert des Rechenzentrums auf 22,0 Mio. Euro. Wir
erachten das (u.E. nach unten weitgehend abgesicherte) Bewertungsniveau
angesichts jährlicher Erlöse von 185 Mio. Euro im laufenden Jahr und einem
Geschäftsmodell, das EBITDA-Margen im mindestens hohen einstelligen Bereich
zulässt (s. Datagroup im Bereich Cloud/Betrieb oder adesso im Bereich
Consulting), zwar nicht als ambitioniert, sehen aber gleichzeitig eine
erhebliche Wegstrecke der aktuellen Umstrukturierung.

Recap: q.beyond‘s Maßnahmen zur Profitabilitätssteigerung auf 7 bis 8%
EBITDA:

▪ Erhöhung der Umsatzqualität durch Steigerung des Beratungs- und
Softwareentwicklungsgeschäfts von 30% auf 50%: Einer der wichtigsten Hebel
zur Margenausweitung liegt in der Steigerung von überdurchschnittlich
profitablen Geschäftsbereichen wie dem Beratungs- und
Softwareentwicklungsgeschäft. Wir gehen davon aus, dass QBY hier
mittelfristig EBITDA-Margen von ca. 10% erzielen kann.

▪ Änderung der Personalstruktur durch Steigerung des Near- und
Offshore-Anteils auf >20%: Nachdem 2020 in Lettland ein erster
Nearshoring-Standort aufgebaut wurde, wurde Anfang 2023 eine weitere
Niederlassung in Spanien und in Q3 in Südindien gegründet. Letztere ist
Bestandteil des JVs logineer (QBY-Anteil 51%) und beschäftigt 50
Mitarbeiter, die bereits zuvor Kunden aus dem Bereich Logistik betreut
haben und daher mit den Leistungen vertraut sind. Wir gehen davon aus, dass
das Ziel einer 20%-igen Near/Offshore-Quote vor allem durch den Ausbau des
spanischen und lettischen Standorts erreicht werden dürfte. Gleichzeitig
hat das Unternehmen im laufenden Jahr u.E. netto rund 35 Mitarbeiter und
damit 3% der Belegschaft abgebaut. Dies sollte die Kostenbasis des Konzerns
entlasten und zur Margenausweitung beitragen.

▪ Kapazitätsfreisetzungen durch „One q.beyond“: Durch den Einsatz von KI
und umfangreichen Prozessverbesserungen avisiert das Management eine
signifikante Freisetzung von personellen Ressourcen. Diese dürften u.E.
beispielsweise zur Leistungserbringung im Bereich Beratung & Entwicklung
eingesetzt werden, könnten jedoch auch eingespart werden.

▪ Verbesserte Marketing- und Vertriebsstrategie: Um das Umsatzwachstum zu
forcieren, baut q.beyond insbesondere den indirekten Vertrieb aus, der in
Q3/23 bereits 35% der Aufträge generierte. Gleichzeitig konzentriert sich
das Management auf die Erhöhung der Leads und die Verbesserung der
Sales-Effizienz.

Mittelfristige Umsatzprognosen angepasst: Angesichts des Auftragseingangs,
des jüngsten organischen Umsatzrückgangs in Q3, der proaktiven Reduzierung
von verlustträchtigen Aufträgen sowie der schwachen Konjunkturaussichten
reduzieren wir unsere mittelfristigen Umsatzprognosen deutlich. So dürfte
sich QBY u.E. einer zunehmend herausfordernden Nachfragesituation
gegenübersehen, da sich die Aussichten der konjunktursensiblen Kernbranchen
Handel (Umsatzanteil 2022: 33,4%), verarbeitendes Gewerbe (Umsatzanteil
2022: 17,3%) und Logistik (Umsatzanteil 2022: 10,6%) eintrüben. Insgesamt
erwarten wir in den nächsten Jahren ein Umsatzwachstum im niedrigen
einstelligen Prozentbereich, was in Einklang mit der u.E. folgerichtigen
Fokussierung auf die Gewinn- statt Umsatzsteigerung des Unternehmens steht.
Die laufende Diversifizierung der Kundenbranchen erachten wir als richtigen
Schritt (Umsatzanteil Fokusbranchen FY 2022: 61,3% vs. 58% in Q3/23).

Anpassung der Bottom Line-Prognosen: Auf Basis der geschilderten
Gemengelage reduzieren wir unsere Ergebnisprognosen und gehen von einem
langsameren Fortschritt bei der Profitabilitätssteigerung des Unternehmens
aus. Im nächsten Jahr erwarten wir ein EBITDA i.H.v. 6,0 Mio. Euro und in
2025 9,1 Mio. Euro, was einer Marge von 3,2% bzw. 4,7% in 2025 entspricht
und damit trotz der herausfordernden Rahmenbedingungen Margenverbesserungen
von 1,4 PP bzw. 1,5 PP yoy entspricht. Darüber hinaus haben wir aufgrund
der gestiegenen Unsicherheit hinsichtlich des Umstrukturierungserfolgs den
BetaFaktor leicht von 1,3 auf 1,4 erhöht. Den FK-Zins haben wir im Zuge des
gestiegenen Zinsumfelds von 3,5% auf 5,0% angehoben und die Ziel-FK-Quote
aufgrund der soliden Finanzierungsstruktur auf 25% gesenkt (zuvor: 30%).
Der WACC beläuft sich nun auf 9,98% (zuvor: 8,4%).

Fazit: Die Q3-Zahlen blieben hinter unseren Erwartungen zurück. In
Anbetracht des schwierigen konjunkturellen Umfelds sowie der sich noch zu
beweisenden Umstrukturierungserfolge haben wir unsere Umsatz- und
Ergebnisprognosen reduziert. Sollten sich in 2024, auch durch die u.E.
vorteilhafte Umstellung der Segmentberichterstattung, erste Anzeichen einer
schneller als erwarteten Margenverbesserung identifizieren, würde sich u.E.
auch für die Aktie signifikantes Kurspotenzial ergeben. Wir positionieren
uns vorerst defensiver und passen unsere Empfehlung auf „Halten“ mit einem
reduzierten Kursziel von 0,70 Euro an.



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bestimmter Börsengeschäfte. Bitte lesen Sie unseren RISIKOHINWEIS /
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Über Montega:

Die Montega AG ist eines der führenden bankenunabhängigen Researchhäuser
mit klarem Fokus auf den deutschen Mittelstand. Das Coverage-Universum
umfasst Titel aus dem MDAX, TecDAX, SDAX sowie ausgewählte Nebenwerte und
wird durch erfolgreiches Stock-Picking stetig erweitert. Montega versteht
sich als ausgelagerter Researchanbieter für institutionelle Investoren und
fokussiert sich auf die Erstellung von Research-Publikationen sowie die
Veranstaltung von Roadshows, Fieldtrips und Konferenzen. Zu den Kunden
zählen langfristig orientierte Value-Investoren, Vermögensverwalter und
Family Offices primär aus Deutschland, der Schweiz und Luxemburg. Die
Analysten von Montega zeichnen sich dabei durch exzellente Kontakte zum
Top-Management, profunde Marktkenntnisse und langjährige Erfahrung in der
Analyse von deutschen Small- und MidCap-Unternehmen aus.

Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden:
http://www.more-ir.de/d/28359.pdf

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