q.beyond AG
Original-Research: q.beyond AG (von Montega AG): Kaufen

Original-Research: q.beyond AG – von Montega AG

Einstufung von Montega AG zu q.beyond AG

Unternehmen: q.beyond AG
ISIN: DE0005137004

Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Kaufen
seit: 06.04.2022
Kursziel: 2,60
Kursziel auf Sicht von: 12 Monate
Letzte Ratingänderung: –
Analyst: Sebastian Weidhüner

Beschleunigte SaaS-Offensive – Jüngster Newsflow mit Licht und Schatten

q.beyond hat jüngst den Geschäftsbericht 2021 vorgelegt, der die
vorläufigen Zahlen vollständig bestätigt. Zudem hat der Vorstand neben der
Guidance für das Jahr 2022 auf einem Capital Markets Day auch eine neue
Mittelfristprognose veröffentlicht.

Rückblick: Im Mai 2019 lancierte q.beyond nach dem Verkauf des TK-Geschäfts
die „Wachstumsstrategie 2020plus“. Im Zuge dessen avisierte der
IT-Dienstleister im Jahr 2022 einen organischen Umsatz von 200 Mio. Euro,
eine EBITDA-Marge über 10%, einen positiven Free Cashflow sowie einen
Anteil wiederkehrender Umsätze von 80%.

Verhaltener Erlösausblick 2022: Für das laufende Jahr stellt q.beyond nun
einen Umsatz von 180 bis 200 Mio. Euro in Aussicht. Hinsichtlich der
breiten Spanne verweist das Management auf derzeitige konjunkturelle
Unsicherheiten. Insbesondere das SAP-Geschäft sei durch hohe Inzidenzen
belastet und dürfte dieses Jahr einen Erlös von nur 45 Mio. Euro statt der
ursprünglich erwarteten 55 Mio. Euro beisteuern. Angesichts der Tatsache,
dass QBY mit Incloud und datac seit 2019 einen initialen Jahresumsatz von
etwa 11 Mio. Euro p.a. zugekauft hat und in dem neuen Ausblick noch eine
weitere potenzielle SaaS-Akquisition (MONe: 5 bis 8 Mio. Euro Erlös)
inkludiert ist, wird die organische Zielsetzung selbst bei Erreichen der
200 Mio. Euro verfehlt. Mit erwarteten 11% p.a. von 2019 bis 2022 liegt sie
zumindest dennoch deutlich über dem deutschen IT-Branchenwachstum i.H.v.
4,5% (Quelle: Bitkom). Insbesondere die SaaS- und IoT-Umsätze haben sich in
den letzten Jahren bei QBY noch nicht wie gewünscht entwickelt.

Ausbau der SaaS-Kompetenz belastet EBITDA und Free Cashflow: In 2022 wird
nun ein EBITDA von 8 bis 16 Mio. Euro erwartet (Marge: 4,4% bis 8,0%).
Einerseits leistet q.beyond zusätzliche Investitionen in den Ausbau des
SaaS-Geschäfts von rund 5 Mio. Euro, die sich überwiegend in sprungfixe
Personalkosten für Softwareentwickler sowie Vertrieb- und
Marketingressourcen manifestieren. Andererseits steuert scanplus infolge
einmaliger Aufwendungen für den Sanierungsabschluss sowie die Integration
in 2022 noch einen geringen Ergebnisbeitrag von etwa 1 Mio. Euro bei. Das
Colocation-Segment hätte hingegen ein EBITDA von rund 5 Mio. Euro erzielt.
Der EBITDA-Unterschied von 8 Mio. Euro bei einer Umsatzdifferenz von 20
Mio. Euro fußt auf der Skalierbarkeit des operativen Geschäfts (ΔEBITDA /
ΔUmsatz 2021: 46,0%). Die Guidance des Free Cashflows von bis zu -10 Mio.
Euro rührt daher, dass QBY bereits Investitionen in das potenzielle
SaaS-Target inkludiert. Das Unternehmen zeigt sich überzeugt, exklusive
dessen eine schwarze Null erzielen zu können.

Aussichtsreiche Mittelfristziele 2025: Die neue Mittelfristplanung stellt
bis in das Jahr 2025 einen Umsatz von 270 bis 300 Mio. Euro (CAGR
2022e-25e: 14,5%) bei einer EBITDA-Marge zwischen 14 und 16% in Aussicht.
Hinsichtlich der Zielerreichung haben vor allem die SaaS-Erlöse (Umsatz
QBYe: > 50% p.a.) eine tragende Rolle. q.beyond wird diese Einheit ab
dem Geschäftsjahr 2023 als eigenständiges Segment implementieren und
erwartet mittelfristig konkret folgende Entwicklung:

[Tabelle]

Differenzierte SaaS-Erwartungen sind M&A-bedingt: q.beyond offeriert
SaaS-Lösungen zukünftig in sämtlichen Fokusbranchen: snabble & Store Butler
(Handel), cargonerds (Logistik), Edgizer & IoT SIM (Industrie) sowie die
avisierte Übernahme (Energie). Unsere überarbeiteten Umsatz- und
Ergebnisprognosen liegen im SaaS-Bereich spürbar unter der Guidance, da
Letztere sowohl den potenziellen Zukauf im Energiesektor (Closing im
laufenden Quartal avisiert) als auch die Mehrheitsübernahme an snabble in
2023 inkludiert. Da das Management für beide Gesellschaften in 2025 jeweils
einen niedrigen zweistelligen Umsatz für realistisch erachtet, liegt unsere
SaaS-Prognose inkl. von q.beyond einberechneter Akquisitionen bei etwa 55
Mio. Euro. Angesichts der mittelfristigen Unternehmensplanung von 50 bis 80
Mio. Euro positionieren wir uns aufgrund bestehender Umsetzungsrisiken
hinsichtlich der Marktakzeptanz des SaaS-Portfolios zunächst defensiv.

SaaS-Grenzmarge deutlich über Cloud- und SAP-Geschäft: Da q.beyond das
SaaS-Team jedoch schon von 37 Mitarbeiter in 2018 auf 173 Beschäftigte Ende
2021 aufgestockt hat und in 2022 personalbedingt bewusst weitere sprungfixe
Kosten tragen wird, besitzt das SaaS-Segment u.E. eine inkrementelle
EBITDA-Grenzmarge, die das bereits starke Konzernniveau von über 40%
mittelfristig spürbar übersteigt. Aus der Kombination von
unternehmensseitig erbrachten Vorableistungen und einer gleichzeitig
ausbleibenden Berücksichtigung eingeplanter Zukäufe resultiert folglich ein
überproportionaler Rückgang unserer Bottom-Line-Prognosen. Im Falle der
tatsächlichen Realisierung anorganischen SaaS-Wachstums würde unsere
Erwartung für die Segmentmarge 2025e von derzeit 17,0% (QBYe: > 30%)
entsprechend höher ausfallen. Sonstige Erwartungen q.beyonds im Rahmen der
neuen Mittelfristziele sind rein organisch.

Somit ergibt sich für das Geschäftsjahr 2025 folgendes Bild: Das
Basisgeschäft bestehend aus etablierten Cloud- und SAP-Leistungen
erwirtschaftet u.E. einen Umsatz von 225,3 Mio. Euro bei einem EBITDA von
29,1 Mio. Euro (Marge: 12,9%) unter Berücksichtigung der Verwaltungskosten
(Overhead). Sämtliche Erlöse aus dem SaaS-Geschäft hätten in Höhe der dann
erzielten Marge unmittelbar eine ergebniserhöhende Wirkung.

Attraktives Bewertungsniveau: Aus unseren rein organischen Prognosen ergibt
sich für 2025 ein Konzernumsatz von 258,0 Mio. Euro sowie ein EBITDA von
34,6 Mio. Euro (Marge: 13,4%). Angesichts eines branchentypischen LTM
EV-EBITDA-Multiples von 12,5x ließe sich der faire EV q.beyonds Ende 2025
in diesem Szenario auf etwa 432,5 Mio. Euro beziffern. Bei einer
derzeitigen Nettoliquidität von 37,9 Mio. Euro (inkl. Leasing) entspricht
das einer Marktkapitalisierung von 470,4 Mio. Euro bzw. einem Aktienkurs
i.H.v. 3,78 Euro – ohne Berücksichtigung der bis dahin zusätzlich
kumulierten Free Cashflows von 0,16 Euro je Aktie. In Anbetracht des
derzeitigen Kursniveaus von 1,61 Euro scheint eine mittelfristige
Verdoppelung der Aktie also keineswegs ausgeschlossen. Auch bei
Fortschreibung des DCF-Modells um 3,5 Jahre ergibt sich ein fairer Wert von
3,31 Euro je Aktie.

Fazit: Die neuen Mittelfristziele sind u.E. ein positives Signal an den
Kapitalmarkt, dass sich der zweistellige organische Wachstumskurs
fortsetzen sollte. Im Zuge des beschleunigten Ausbaus des SaaS-Geschäfts
ist kurzfristig jedoch mit länger als zuvor avisierten Margenbelastungen zu
rechnen. Infolge von Prognoseanpassungen bestätigen wir die Kaufempfehlung
mit einem reduzierten Kursziel von 2,60 Euro (zuvor: 2,80 Euro)



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Über Montega:

Die Montega AG ist eines der führenden bankenunabhängigen Researchhäuser
mit klarem Fokus auf den deutschen Mittelstand. Das Coverage-Universum
umfasst Titel aus dem MDAX, TecDAX, SDAX sowie ausgewählte Nebenwerte und
wird durch erfolgreiches Stock-Picking stetig erweitert. Montega versteht
sich als ausgelagerter Researchanbieter für institutionelle Investoren und
fokussiert sich auf die Erstellung von Research-Publikationen sowie die
Veranstaltung von Roadshows, Fieldtrips und Konferenzen. Zu den Kunden
zählen langfristig orientierte Value-Investoren, Vermögensverwalter und
Family Offices primär aus Deutschland, der Schweiz und Luxemburg. Die
Analysten von Montega zeichnen sich dabei durch exzellente Kontakte zum
Top-Management, profunde Marktkenntnisse und langjährige Erfahrung in der
Analyse von deutschen Small- und MidCap-Unternehmen aus.

Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden:
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