HAEMATO AG
Original-Research: Windsor AG (von GBC AG): Kaufen
Original-Research: Windsor AG – von GBC AG
Aktieneinstufung von GBC AG zu Windsor AG
Unternehmen: Windsor AG
ISIN: DE0006190705
Anlass der Studie:Researchstudie (Update)
Empfehlung: Kaufen
Kursziel: 2,51 EUR
Kursziel auf Sicht von: Ende 2011
Letzte Ratingänderung:
Analyst: Cosmin Filker, Felix Gode
Rückkehr zur Profitabilität mit guten Ergebniszahlen aus dem
Beteiligungsportfolio; Aktie deutlich unterbewertet
Das abgelaufene Geschäftsjahr 2009 war bei der Windsor AG von einem
Rückgang der Umsatzerlöse geprägt, welche sich von 13,79 Mio. EUR (GJ 08)
auf 4,11 Mio. EUR deutlich reduzierten. Diese Minderung lässt sich
hauptsächlich auf eine rückläufige Entwicklung des Beteiligungsgeschäftes
zurückführen. Im Geschäftsjahr 2009 konnte hierbei die Berliner
Immobiliengesellschaft CR Capital Real Estate AG erfolgreich an der Börse
platziert werden. Eine Transaktion dieser Größenordnung fand in 2009 nicht
statt.
Im Gegensatz dazu konnten sowohl die Mieterlöse als auch die
Vertriebserlöse verhältnismäßig stabil gehalten werden, diese fingen jedoch
den Rückgang der Beteiligungserlöse nicht vollständig auf. Parallel hierzu
wurde in der abgelaufenen Berichtsperiode eine Neubewertung des
Immobilienbestandes vorgenommen und ein Abschreibungsbedarf (Fair-Value
Adjustment) in Höhe von 3,55 Mio. EUR ermittelt. Dieser Sondereffekt wurde
jedoch durch die Zuschreibungen auf Eigenkapitalinstrumente (Beteiligung an
der MPH AG) in Höhe von 3,65 Mio. EUR neutralisiert, so dass der Rückgang
des EBIT von 3,91 Mio. EUR (GJ 08) auf -3,29 Mio. EUR in etwa die
rückläufige Umsatzentwicklung reflektiert. Unterm Strich lag das
Jahresergebnis bei -5,68 Mio. EUR (GJ 08: 3,98 Mio. EUR).
Das Geschäftsjahr 2010 steht bei der Windsor AG im Zeichen der
strategischen Neuausrichtung unter der Führung des neuen Vorstandes Roy von
der Locht (bei Windsor seit 10.11.2009). Vor allem aufgrund eines für die
Gesellschaft unattraktiv gewordenen Immobilienportfolios sollen die
Bestandsimmobilien veräußert werden und der Fokus auf die
Immobilienentwicklung von Wohnimmobilien mit kurzer Projektierungsdauer
gelegt werden. Der regionale Fokus dieser Projektvorhaben wird entgegen der
bisherigen Strategie stärker eingegrenzt werden. Adressiert werden die Top
Lagen in Berlin in einem Radius von etwa 7 km um den Alexanderplatz, ein
Marktumfeld, welches wir sowohl aus demografischen Gesichtspunkten als auch
vor dem Hintergrund einer wirtschaftlich stabilen Entwicklung Berlins als
attraktiv erachten. Mittelfristig soll zudem das
Immobilien-Asset-Management für Spezialimmobilien aus dem Bereich Pharma
und Health Care übernommen werden. Geplant ist die Nutzung des bereits
vorhandenen Know-How aus dem Beteiligungsgeschäft um somit eine
Schnittstelle zwischen dem Immobilien- und Pharmabereich zu etablieren.
Ebenfalls von hoher Bedeutung ist weiterhin das Beteiligungsgeschäft,
welches Ende 2009 durch die Akquisition der Simgen GmbH verstärkt wurde.
Der Spezialist für Generika-Produkte soll in den kommenden Geschäftsjahren
einen wichtigen Beitrag zum dynamischen Umsatz- und Ergebniswachstum
leisten. Zugleich verfügt Windsor mit der MPH-Beteiligung über ein sehr
werthaltiges Asset, welches derzeit sehr hohe stille Reserven beherbergt,
die Ende des Jahres nach IFRS ergebniswirksam werden.
Diese Überlegungen fließen in unsere Umsatz– und Ergebnisprognosen für die
Geschäftsjahre 2010 und 2011 besonders ein. Im laufenden Geschäftsjahr 2010
sollten die Umsätze vor allem aus dem sukzessiven Abverkauf des
Immobilienportfolios generiert werden, der Ergebnisbeitrag aus den
geplanten Transaktionen dürfte in etwa ausgeglichen sein. Signifikante
Ergebnisbeiträge hingegen erwarten wir aus dem Beteiligungsportfolio, mit
einer konservativen Annahme von 7,00 Mio. EUR. Komplettiert werden unsere
Prognosen durch die Einbeziehung der Simgen GmbH. Unserer Ansicht nach sind
für 2010 somit Gesamtumsatzerlöse in Höhe von 24,79 Mio. EUR sowie ein EBIT
von 7,12 Mio. EUR ein realistisches Szenario. Erst für 2011 erwarten wir
aus dem Geschäft der Immobilienentwicklung die ersten Umsatz– und
Ergebnisbeiträge. Dementsprechend dürfte die Windsor AG in 2011 Umsätze in
Höhe von 56,50 Mio. EUR sowie ein EBIT in Höhe von 8,39 Mio. EUR erzielen.
Wir haben die Windsor AG nach dem NAV-Ansatz (Net Asset Value), welcher die
stichtagsbezogenen bilanziellen Vermögenswerte (31.12.2009) nach der
Methode der Sum-of-Parts zusammenfasst, bewertet. Nach einem
Sicherheitsabschlag von 15 % liegt der ermittelte faire Wert je Aktie bei
2,51 EUR. Bei Einbeziehung der Bewertungsreserve der MPH zu Kursniveaus
Ende Juli 2010 ergibt sich ein mögliches Upside auf bis zu 3,33 EUR je
Aktie. Die Bewertung der Windsor-Aktie mit einem Kurs von 1,30 EUR spiegelt
damit die derzeitige Substanz und Potenziale noch nicht wider und ist
ungerechtfertigt niedrig. Wir vergeben für die Windsor-Aktie daher das
Rating KAUFEN.
Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden:
http://www.more-ir.de/d/11096.pdf
Kontakt für Rückfragen
Jörg Grunwald
Vorstand
GBC AG
Halderstraße 27
86150 Augsburg
0821 / 241133 0
research@gbc-ag.de
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Ersteller der Studie verantwortlich. Diese Meldung ist keine Anlageberatung
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