3U HOLDING AG
Original-Research: 3U HOLDING AG (von Montega AG): Kaufen (zuvor: Halten)

Original-Research: 3U HOLDING AG – von Montega AG

Einstufung von Montega AG zu 3U HOLDING AG

Unternehmen: 3U HOLDING AG
ISIN: DE0005167902

Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Kaufen (zuvor: Halten)
seit: 18.07.2023
Kursziel: 3,05 Euro (zuvor: 2,20)
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: –
Analyst: Christoph Hoffmann

3U veröffentlicht Mittelfristziele „Mission 2026“

Die 3U HOLDING AG hat jüngst ihre neue Mittelfriststrategie vorgestellt,
die eine konsequente Fokussierung auf die bestehenden Aktivitäten innerhalb
der drei Megatrends und eine Beschleunigung der Wachstumsdynamik durch
gezielte Akquisitionen vorsieht.

Erste Übernahmen könnten in 2023 erfolgen; IPO der Online-Handel-Tochter
Selfio bis ‘25: Im Rahmen der Präsentation veröffentlichte das Management
eine detaillierte Timeline, die zunächst die Akquisition eines
Managed-Services-Anbieters im ITK-Bereich sowie zwei Übernahmen
komplementärer UN im SHK-Segment vorsieht. Bis 2026 strebt 3U (unter
Einbezug von M&A) einen SHK-Umsatz von mind. 150 Mio. Euro sowie ein IPO
bzw. PE-Exit im SHK-Online-Handel an. Das mittelfristige EBITDA-Margenziel
des Segments liegt bei 8% und soll insbesondere durch M&A-Synergien und
einen verbesserten Produktmix (Launch des ThermCube´s und Steigerung des
Eigenmarkenanteils) erreicht werden. Im Falle eines IPO´s dürfte 3U u.E.
weiterhin Mehrheitsaktionär bleiben und die Tochter Selfio mit den Erlösen
weitere Übernahmen finanzieren. Das SHK-Akquisitionsvolumen bezifferte das
Management auf 80-100 Mio. Euro, wobei die Finanzierung durch Eigenmittel
oder SelfioAnteile erfolgen soll. Neben dem SHK-Segment soll auch der
Bereich Erneuerbare Energien durch das Repowering der Windparks Langendorf
und Klostermoor sowie der Entwicklung mehrerer neuer Parks deutlich
ausgebaut werden. Insgesamt plant 3U eine Steigerung der Leistung von
aktuell 53 MW auf 150 bis 200 MW. Davon dürften mittelfristig 64 MW aus dem
Repowering, 10 MW aus dem Bestands-PV-Park Adelebsen, knapp 15 MW aus Roge
und die verbleibende Leistung aus den neuen Projektentwicklungen
resultieren.

[Abbildung]

Im Rahmen des Round Tables gab der Vorstand ebenfalls eine Indikation in
Bezug auf das Wertpotenzial der einzelnen Segmente, das sich unter
Berücksichtigung von M&A-Transaktionen und einem geplanten
Gesamtinvestitionsvolumen von über 220 Mio. Euro konzernweit bis Ende 2026
auf 510 bis 620 Mio. Euro belaufen soll. Hiervon sollen 300 bis 350 Mio.
Euro auf den SHK-Online-Handel, 150 bis 200 Mio. Euro auf die
RenewablesAktivitäten und 60 bis 70 Mio. Euro auf das Segment ITK
entfallen.

Adjustierung der Bewertungsmethodik: SOTP wird DCF-Modell zukünftig
komplementieren:

Um die stark unterschiedlichen Geschäftsmodelle, Risikoprofile und
ökonomischen Charakteristika der einzelnen Segmente zukünftig noch besser
abbilden zu können, wird sich unser Kursziel fortan zu 50% aus dem
DCF-Modell und zu 50% aus dem SOTP-Wert zusammensetzen. Hierdurch wird auch
das Wertpotenzial der unterschiedlichen Geschäftsbereiche und mögliche
Exit-Erlöse transparenter aufgezeigt, die im DCF-Modell nicht abgebildet
werden können. Neben dem vom Management bekräftigten, mittelfristigen
(Teil-)Verkauf der Selfio (IPO beabsichtigt), halten wir auch Verkäufe
repowerter bzw. erfolgreich entwickelter Windparks nicht für
ausgeschlossen. In der Vergangenheit hat 3U mit dem Verkauf der
eigenentwickelten Windparks Schlenzer und Lüdersdorf bereits ähnliche
Transaktionen erfolgreich abgeschlossen.

Den Renewables-Bereich bewerten wir mithilfe eines DCF-Modells, das
Kapitalkosten von 5,0% unterstellt. Dies sollte u.E. eine angemessene
Renditeerwartung eines Investors widerspiegeln, der die zum größten Teil
fremdfinanzierten Anlagen aufgrund der sicheren, stabilen Cashflows
erwirbt. Auf Basis der bestehenden Anlagen und dem visiblen Repowering in
Langendorf (vgl. Comment vom 27. Juni) beläuft sich der Segmentwert auf
25,6 Mio. Euro. Darüber hinaus setzen wir den Wert der bestehenden
Entwicklungspipeline 3U´s (84,0 MW) mit einem Wert von 12,5 Mio. Euro an,
der sich am Verkaufspreis der Windpark-Entwicklungspipeline von Nordex an
RWE orientiert (402,5 Mio. Euro für 2,7 GW bzw. 0,15 Mio. Euro je MW).

Den Bereich SHK bewerten wir angesichts der attraktiven organischen
Wachstumsperspektiven (v.a. ThermCube) mit einem Umsatzmultiple von 0,7x,
was dem Median einer aus neun Online-Händlern bestehenden Peerproup aus der
DACH-Region entspricht. Für das laufende Jahr erwarten wir im SHK-Bereich
unverändert ein Wachstum i.H.v. 8,2% yoy auf 34,1 Mio. Euro, sodass sich
hieraus ein Wert von 23,9 Mio. Euro ableitet. Mit einem sich verändernden
Produktmix und einer dadurch einhergehenden Margenverbesserung sowie zu
hebenden Synergieeffekten durch M&A-Transaktionen, halten wir zukünftig
auch ein signifikant höheres Multiple für möglich.

[Tabelle]

Fazit: Mit der Veröffentlichung der Mittelfristziele hat 3U eine klare,
ehrgeizige Strategie für die nächsten Jahre aufgezeigt, die insbesondere
auf der Reinvestition der bestehenden Barmittel in Windparkprojekte und
Akquisitionen sowie der selektiven Aufnahme von FK vorsieht. Insbesondere
der baldige Einstieg in das Wärmepumpengeschäft und etwaige ergänzende
Zukäufe in diesem Bereich könnten für 3U u.E. signifikantes Wertpotenzial
bieten. Wir stufen die Aktie von „Halten“ auf „Kaufen“ hoch und erhöhen
unser Kursziel auf 3,00 Euro, das sich fortan, wie beschrieben, zu gleichen
Teilen aus unserem DCF- und SOTP-Modell zusammensetzt.



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Über Montega:

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sich als ausgelagerter Researchanbieter für institutionelle Investoren und
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Family Offices primär aus Deutschland, der Schweiz und Luxemburg. Die
Analysten von Montega zeichnen sich dabei durch exzellente Kontakte zum
Top-Management, profunde Marktkenntnisse und langjährige Erfahrung in der
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Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden:
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