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Original-Research: Andreae-Noris Zahn AG (von GBC AG): Kaufen
Original-Research: Andreae-Noris Zahn AG – von GBC AG
Aktieneinstufung von GBC AG zu Andreae-Noris Zahn AG
Unternehmen: Andreae-Noris Zahn AG
ISIN: DE0005047005
Anlass der Studie:Researchstudie (Anno)
Empfehlung: Kaufen
Kursziel: 32,64 Euro
Kursziel auf Sicht von: Ende GJ 2011
Letzte Ratingänderung: 07.12.2010
Analyst: Felix Gode, Manuel Hölzle
Die Novellierung des Arzneimittelgesetzes (AMG) zum 01.08.2009 führte zu
einem Umsatzzuwachs im deutschen Pharmagroßhandel an
verschreibungspflichtigen Medikamenten um +7,9 %. Insgesamt legte der
Pharmagroßhandel mit einem Wachstum um +6,2 % damit erstmals seit vielen
Jahren überproportional zum Arzneimittelmarkt zu.
Auch die Andreae-Noris-Zahn AG (ANZAG) konnte im Geschäftsjahr 2010 ihre
Umsatzerlöse um +7,0 % steigern. Jedoch fiel dabei das Wachstum auf dem
deutschen Markt mit +5,6 % leicht unterproportional zum Marktwachstum aus,
was mit dem Hintergrund der strategischen Konzentration auf die
Ertragsstärke zu sehen ist. Das Wachstum auf den Auslandsmärkten zeigte
sich hingegen mit +24,9 % sehr dynamisch. Inzwischen beläuft sich der
Auslandsanteil der Umsatzerlöse wegen des dortigen überproportionalen
Wachstums auf 8,9 %, mit weiterhin steigender Tendenz.
Ergebnisseitig fiel die Verbesserung noch deutlicher aus. Nach einem EBIT
von 35,00 Mio. € im Vorjahr wurden nun 54,44 Mio. € erwirtschaftet, was
einer massiven Steigerung um +55,5 % entspricht. Neben einer leicht
verbesserten Rohertragsmarge, als Resultat der AMG-Novelle, waren auch
nicht mehr angefallene Einmaleffekte ein Grund für die Ertragssteigerung.
So belasteten im Vorjahr Abschreibungen auf die litauische Tochter UAB
Armila sowie Fremdwährungsverluste bei der rumänischen Tochter Farmexpert.
Die EBIT-Marge kletterte in diesem Zusammenhang von 0,9 % auf 1,3 %.
Insgesamt hat sich damit die Rentabilität und auch die Ergebnisqualität
nochmals erhöht, nachdem bereits im Vorjahr gute Verbesserungen erzielt
wurden. Auch die bilanzielle Situation zeigte weiterhin ein solides Bild,
mit einer Eigenkapitalquote von 32,3 %. Durch eine vorgenommene Umschuldung
ist zudem die langfristige Finanzierung gesichert worden.
Die Geschäftsjahre 2011 und 2012 werden maßgeblich durch die
Übergangsregelung der Arzneimittelpreisverordnung geprägt sein. Bis zum
01.01.2012 wird die Großhandelsspanne um 0,85 % des Abgabepreises des
pharmazeutischen Unternehmers (Herstellerabgabepreis) reduziert werden.
Inwieweit diese Reduktion an die Apotheken weitergereicht werden kann, kann
derzeit noch nicht abschließend beurteilt werden. Konservativ haben wir in
unseren Prognosen daher eine Reduktion der Rohertragsmarge auf 6,40 % für
die Jahre 2011 und 2012 angenommen. Ab dem 01.01.2012 sollte hingegen eine
Entspannung der Mischkalkulation für die Großhändler eintreten, da sich die
Großhandelspanne dann aus einem Fixbetrag von 0,70 € und einem variablen
Aufschlag von 3,15 % berechnen wird.
Entsprechend gehen wir für das Geschäftsjahr 2010 von einem leichten
Rückgang des EBIT um 5,6 % auf 51,37 Mio. € aus, was einer EBIT-Marge von
1,2 % entspricht. Auch in 2012 erwarten wir eine ähnliche Größenordnung bei
der EBIT-Marge. Das Konzernergebnis sollte zudem durch einen um rund 4 Mio.
€ erhöhten Zinsaufwand belastet werden, was auf die Umschuldung der
Bankverbindlichkeiten zurückzuführen ist.
Insgesamt erwarten wir jedoch, dass die ANZAG auch im Geschäftsjahr 2011
und 2012 Kapitalrenditen erwirtschaften wird, die nur leicht unterhalb des
Niveaus von 2010 liegen werden. Eine Notiz der Aktie unterhalb des
Buchwertes, der zum 31.08.2010 bei 31,11 € pro Aktie lag, halten wir aus
diesem Grund für zu niedrig und ungerechtfertigt.
Dies bestätigt auch unsere Bewertung mittels der
Discounted-Cashflow-Methode, wonach wir einen fairen Wert pro ANZAG-Aktie
von 32,64 € auf Sicht von Ende des Geschäftsjahres 2011 ermittelt haben.
Die Erhöhung gegenüber unserem bisherigen Kursziel von 26,83 € resultiert
dabei insbesondere auf der nachhaltig verbesserten Rentabilitätssituation
in den vergangenen beiden Geschäftsjahren.
Auf Basis des aktuellen Kursniveaus der Aktie von 28,50 € errechnet sich
ein Abschlag zum errechneten fairen Wert von 14,5 %. Damit verändern wir
für die Aktie der ANZAG das Rating von vormals HALTEN auf KAUFEN. Das
aktuelle Übernahmeangebot in Höhe von 26,08 € halten wir für zu niedrig und
unattraktiv.
Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden:
http://www.more-ir.de/d/11193.pdf
Kontakt für Rückfragen
Jörg Grunwald
Vorstand
GBC AG
Halderstraße 27
86150 Augsburg
0821 / 241133 0
research@gbc-ag.de
——————-übermittelt durch die EquityStory AG.——————-
Für den Inhalt der Mitteilung bzw. Research ist alleine der Herausgeber bzw.
Ersteller der Studie verantwortlich. Diese Meldung ist keine Anlageberatung
oder Aufforderung zum Abschluss bestimmter Börsengeschäfte.
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