BAUER Aktiengesellschaft
Original-Research: BAUER AG (von Montega AG): Halten

Original-Research: BAUER AG – von Montega AG

Einstufung von Montega AG zu BAUER AG

Unternehmen: BAUER AG
ISIN: DE0005168108

Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Halten
seit: 07.12.2022
Kursziel: 10,00 Euro
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: –
Analyst: Patrick Speck, CESGA

BAUER legt Einzelheiten zur Kapitalerhöhung fest – Impairments und
Abwicklungsthemen führen zu erheblicher Guidance-Senkung

BAUER hat jüngst die Einzelheiten zur angekündigten Kapitalerhöhung
vermeldet. Darüber gab das Unternehmen gestern aufgrund notwendiger
Abwertungen von Vermögenswerten und der Abwicklung von Tochterfirmen eine
umfassende Gewinnwarnung bekannt.

Bezugspreis von 6,00 Euro je neuer Aktie: Auf der außerordentlichen HV am
18. November stimmten die Aktionäre für eine Erhöhung des Grundkapitals
durch Ausgabe von bis zu rund 17,4 Mio. neuen Aktien unter Gewährung des
Bezugsrechts. Das Bezugsverhältnis beträgt 3:2 und der Bezugspreis wurde
auf 6,00 Euro je neuer Aktie festgelegt. Auf Seiten der Hauptaktionäre hat
die mit aktuell 30% beteiligte Doblinger Beteiligung GmbH bereits ihre
Bereitschaft bekundet, sich in wesentlichem Umfang an der Kapitalerhöhung
zu beteiligen. Darüber hinaus verpflichtete sich über eine Zeichnungs- und
Erwerbsvereinbarung die ihr nahestehende SD Thesaurus GmbH, an der Frau
Sabine Doblinger maßgeblich beteiligt ist, alle nicht von anderen
Aktionären bezogenen neuen Aktien zum Bezugspreis bis zu einem
Maximalbetrag i.H.v. von 70 Mio. Euro zu erwerben. Nach jetzigem
Kenntnisstand wird sich die Familie Bauer (Anteil: 36,0%) nicht an der KE
beteiligen. Die Bezugsfrist soll am 22. Dezember 2022 beginnen und am 12.
Januar 2023 enden, sodass die Platzierung der Aktien voraussichtlich noch
im Januar 2023 erfolgen kann.

Transformation des Bausegments und Schuldenabbau stehen im Vordergrund:
Einen Erfolg der Kapitalmaßnahme erachten wir aufgrund der umfassenden
Verpflichtungen vonseiten des Großaktionärs Doblinger als weitestgehend
gesichert. Zugleich ist dieser u.E. angesichts des hohen
Verschuldungsgrades (Net Debt/EBITDA 2022e: 4,6x) und der beim
Konsortialkredit (Volumen: 390 Mio. Euro) einzuhaltenden Covenants (Net
Debt/EBITDA: < 3,25x; EK-Quote: > 25,0%) eine wesentliche
Voraussetzung, um die Gesellschaft kurzfristig vor Turbulenzen zu bewahren.
Die Mittel der KE dürften somit vollständig in den Schuldenabbau fließen.
Die Neuausrichtung des nach wie vor defizitären Segments Bau (EBIT 9M/22:
-13,4 Mio. Euro) sollte hingegen wenig cash-intensiv sein. Hierbei plant
BAUER die Reduktion von aktuell 24 auf 14 Auslandstöchter bis Ende 2023.
Auf die betroffenen Einheiten entfiel zuletzt ein Jahresumsatz von rund 150
Mio. Euro sowie ein operativer Verlust von 25 bis 30 Mio. Euro. Der Rückzug
dürfte überwiegend durch den Verkauf der Assets erfolgen, die Buchwerte
bezifferte der CFO auf 70 bis 80 Mio. Euro.

Ergebnis in 2022 durch Portfoliooptimierung und Impairments massiv
belastet: Aus dem Verkauf bzw. der Abwicklung von Tochtergesellschaften wie
der Brunnenbohrtochter in Jordanien erwartet der Vorstand noch in 2022
anfallende negative Effekte auf das EBIT i.H.v. etwa 25 bis 35 Mio. Euro.
Darüber hinaus geht BAUER aufgrund des steigenden Zinsniveaus und einer
veränderten Risikolage in einzelnen Ländern von erheblichen Abwertungen auf
Teile des Anlage- sowie des Umlaufvermögens zum Jahresende 2022 infolge
eines höheren Kapitalkostenansatzes (WACC) aus. Die nicht cash-wirksamen
Impairments bezifferte der Vorstand auf zusätzlich rund 55 bis 70 Mio.
Euro. In Summe wurde die Guidance hinsichtlich des EBITs daher auf -65 bis
-90 Mio. Euro gesenkt (zuvor: „deutlich unter dem Vorjahr“; EBIT 2021: 36,0
Mio. Euro).

Wenngleich das Ausmaß der Ergebnisbelastungen erschreckend hoch anmutet,
gehen wir davon aus, dass dies zum Teil auch einem sehr konservativen
Vorgehen des Vorstands geschuldet ist, um in Anbetracht des avisierten
Mittelfristziels einer Konzern-EBIT-Marge von 7 bis 9% in 2024 und des
ohnehin „verlorenen Jahres“ 2022 frühzeitig Risiken aus der Bilanz zu
nehmen. Zwar sollte es sich überwiegend um zahlungsunwirksame
Negativeffekte handeln, allerdings schlagen die Impairments erheblich auf
die Eigenkapitalquote durch (29,3% per 30.09.; MONe: 25,5% per 31.12.),
sodass die mit der anstehenden KE avisierte Stärkung der EK-Basis bereits
im Vorfeld weitgehend zunichtegemacht wird. Hauptanliegen des Vorstands im
Hinblick auf die Kapitalmaßnahme ist u.E. aber die Reduktion der
Nettofinanzschulden, die von der gestrigen Meldung weitestgehend unberührt
bleibt.

Turnaround avisiert: Mit Umsetzung der skizzierten Maßnahmen sieht sich der
Vorstand jedoch in der Lage, im Bau in 2023 einen kräftigen Turnaround zu
erzielen und bereits in 2024 das EBIT-Margenziel von 4 bis 6% zu erreichen.
Rückenwind bietet die u.E. im Kern starke Auftragslage des Segments mit
einem Bestand per 30.09. von knapp 948 Mio. Euro. Zum einen musste BAUER
trotz der jüngsten Verwerfungen in der Baubranche in 2022 bislang keine
Stornierungen hinnehmen, zum anderen adressiert der Bau im Verhältnis 60:40
überwiegend staatliche Kunden und kann wie mit der Planstadt NEOM in Saudi-
Arabien (Volumen: >100 Mio. Euro p.a.; zweistellige Marge)
hochprofitable Langfristprojekte vorweisen.

Fazit: Die Trennung von zahlreichen Verlustbringern verspricht BAUER in
2023 auf einen gesunden Kern zu verschlanken, sodass die Phase der
Übergangsjahre ein Ende finden sollte. Zugleich zeichnet sich über die KE
Entspannung auf der Schuldenseite ab. Wir erachten den Bezugspreis von 6,00
Euro als attraktiv und werden die Kapitalmaßnahme nach Abschluss in unser
Bewertungsmodell inkludieren. Aufgrund des Restrisikos für die Umsetzung
der Transaktion halten wir aber trotz des bewertungstechnischen Upsides bis
auf Weiteres an unserem Rating „Halten“ fest.



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bestimmter Börsengeschäfte. Bitte lesen Sie unseren RISIKOHINWEIS /
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Über Montega:

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mit klarem Fokus auf den deutschen Mittelstand. Das Coverage-Universum
umfasst Titel aus dem MDAX, TecDAX, SDAX sowie ausgewählte Nebenwerte und
wird durch erfolgreiches Stock-Picking stetig erweitert. Montega versteht
sich als ausgelagerter Researchanbieter für institutionelle Investoren und
fokussiert sich auf die Erstellung von Research-Publikationen sowie die
Veranstaltung von Roadshows, Fieldtrips und Konferenzen. Zu den Kunden
zählen langfristig orientierte Value-Investoren, Vermögensverwalter und
Family Offices primär aus Deutschland, der Schweiz und Luxemburg. Die
Analysten von Montega zeichnen sich dabei durch exzellente Kontakte zum
Top-Management, profunde Marktkenntnisse und langjährige Erfahrung in der
Analyse von deutschen Small- und MidCap-Unternehmen aus.

Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden:
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