Wüstenrot & Württembergische AG
Original-Research: Wüstenrot & Württembergische AG (von Montega AG): Kaufen

Original-Research: Wüstenrot & Württembergische AG – von Montega AG

Einstufung von Montega AG zu Wüstenrot & Württembergische AG

Unternehmen: Wüstenrot & Württembergische AG
ISIN: DE0008051004

Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Kaufen
seit: 13.05.2020
Kursziel: 21,00
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: –
Analyst: Benjamin Marenbach

Roadshow-Feedback und gesenkte Gewinn-Erwartungen

Wir haben kürzlich eine virtuelle Roadshow mit der WuW AG veranstaltet.
Dabei wurden die jüngsten Geschäftszahlen sowie die Auswirkungen des
Corona-Virus` auf das Geschäftsmodell des Unternehmens besprochen. Am
letzten Mittwoch hat WuW zudem bekanntgegeben, dass für 2020 ein
Konzernüberschuss unterhalb des ursprünglich definierten
Mittelfristkorridors (220 bis 250 Mio. Euro) erwartet wird.

Dabei konnte WuW in 2019 mit einem Konzernüberschuss von 249,1 Mio. Euro
noch das obere Ende des vom Konzern ursprünglich prognostizierten
Ergebniskorridors erreichen, wobei unsere Erwartungen (MONe: 245,5 Mio.
Euro) leicht übertroffen wurden. Allerdings hatte WuW bereits mit
Veröffentlichung des Jahresüberschusses einen Ergebnisrückgang im Falle
eines längeren Lockdowns nicht ausgeschlossen. Zudem haben einige
Versicherungen zuletzt Gewinnerwartungen gestrichen oder auf Prognosen
verzichtet (u.a. Allianz, Münchner Rück), weshalb die Prognoseanpassung
u.E. nicht überraschend kam.

Für die reduzierten Erwartungen dürfte sich in erster Linie das volatile
und kapitalmarktabhängige Finanzergebnis sowie eine durch das gesunkene
Zinsniveau niedrigere Zinsmarge verantwortlich zeigen. Insbesondere nach
den jüngsten Änderungen in der IFRS-Rechnungslegung schlägt die
Kapitalmarktvolatilität durch das Finanzergebnis voll in die GuV durch.
Während die Personenversicherung (10,6% vom Konzernüberschuss) davon nicht
so stark betroffen ist, da ca. 90% der Kapitalerträge in der
Personenversicherung den Versicherungsnehmern zugerechnet werden
(durchlaufender Posten), dürften die Verwerfungen am Kapitalmarkt in Q1
2020 das Ergebnis der Kernsparte Schaden- /Unfallversicherung (58,0% des
Konzernüberschusses) deutlich beeinflussen. Wir rechnen für Q1 mit keinem
Überschuss des Segments (Vorjahr: 54,1 Mio. Euro).

Für das versicherungstechnische Ergebnis sind die Effekte aus der Corona
Pandemie u.E. allerdings bislang überschaubar. Andere Versicherer hatten
bereits über wegfallende Policen und Risiken sowie spürbare Verluste aus
Warenkredit- und Betriebsschließungsversicherungen berichtet (u.a. R+V).
Das WuW-Exposure in diese Versicherungsbereiche ist u.E. jedoch gering.
Zudem äußerte sich Herr Dr. Gutjahr auf unserer Roadshow zur weiteren
Geschäftsentwicklung bei der WuW vorsichtig optimistisch.

Darüber hinaus lief es vor der Corona-Pandemie u.E. sehr gut für WuW. In
2019 konnte das Neugeschäft segmentübergreifend zulegen. In der
Schaden-/Unfallversicherung (+7,1%) zeigte sich der Zuwachs sowohl im
Firmenkunden- als auch im Privatkundengeschäft (+21,4% bzw. +21,8%). Der
digitale Versicherer Adam Riese hat bereits über 100.000 Neukunden gewonnen
und in der Personenversicherung fiel das Neugeschäft zuletzt um 27,9% höher
aus, wobei ein signifikanter Beitrag aus den Einmalbeiträgen zur
Lebensversicherung stammt (+33,5%). Lediglich im Segment Wohnen fiel der
Segmentüberschuss mit 38,3 Mio. Euro in 2019 geringer aus als im Vorjahr
(59,1 Mio. Euro). Hier machte sich vor allem das in 2019 gesunkene
Zinsniveau bemerkbar. Im Neugeschäft profitierte der Konzern hingegen von
der steigenden Nachfrage nach Baufinanzierungen (+10,9%). Trotz des
segmentübergreifenden Wachstums stiegen die Verwaltungsaufwendungen zudem
nur marginal an (<1%), worin sich u.E. der Erfolg aus der
Digitalisierungsstrategie zeigt.

Unsere Prognosen haben wir an die aktuelle Entwicklung angepasst. Für 2020
rechnen wir mit einem Konzernüberschuss von rund 200 Mio. Euro (zuvor:
256,8 Mio. Euro). Mit einer Rückkehr in den mittelfristigen
Ergebniskorridor planen wir ab 2021 ff.

Fazit: 2019 war ein hervorragendes Jahr für WuW. Ohne den Corona-Virus
hätte der Konzern seinen langfristig avisierten Ergebniskorridor u.E. nach
oben anpassen müssen, mit Corona war das Unternehmen nun gezwungen, seine
kurzfristige Gewinnerwartung nach unten zu korrigieren. In Q2 dürfte sich
das Finanzergebnis und damit auch das Ergebnis der
Schaden-/Unfallversicherung nach aktuellem Stand merklich erholen. Wir
gehen zudem davon aus, dass das Virus den strukturellen Wandel und
Digitalisierungsprozess in der Versicherungsindustrie beschleunigen dürfte.
Hier sehen wir auch Chancen für WuW. In unserer positiven Meinung fühlen
wir uns insgesamt bekräftigt und bestätigen unsere Kaufempfehlung bei
leicht reduziertem Kursziel von 21,00 Euro (zuvor: 23,00 Euro). Aktuell
ergibt sich aus unserer Sicht eine gute Kaufgelegenheit für langfristige
Investoren (KGV 2020e 7,4; KBV 0,3).



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Über Montega:

Die Montega AG ist eines der führenden bankenunabhängigen Researchhäuser
mit klarem Fokus auf den deutschen Mittelstand. Das Coverage-Universum
umfasst Titel aus dem MDAX, TecDAX, SDAX sowie ausgewählte Nebenwerte und
wird durch erfolgreiches Stock-Picking stetig erweitert. Montega versteht
sich als ausgelagerter Researchanbieter für institutionelle Investoren und
fokussiert sich auf die Erstellung von Research-Publikationen sowie die
Veranstaltung von Roadshows, Fieldtrips und Konferenzen. Zu den Kunden
zählen langfristig orientierte Value-Investoren, Vermögensverwalter und
Family Offices primär aus Deutschland, der Schweiz und Luxemburg. Die
Analysten von Montega zeichnen sich dabei durch exzellente Kontakte zum
Top-Management, profunde Marktkenntnisse und langjährige Erfahrung in der
Analyse von deutschen Small- und MidCap-Unternehmen aus.

Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden:
http://www.more-ir.de/d/20739.pdf

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Montega AG – Equity Research
Tel.: +49 (0)40 41111 37-80
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