Wüstenrot & Württembergische AG
Original-Research: Wüstenrot und Württembergische AG (von Montega AG): Kaufen

Original-Research: Wüstenrot und Württembergische AG – von Montega AG

Einstufung von Montega AG zu Wüstenrot und Württembergische AG

Unternehmen: Wüstenrot und Württembergische AG
ISIN: DE0008051004

Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Kaufen
seit: 15.04.2024
Kursziel: 23,00 EUR
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: –
Analyst: Christoph Hoffmann

W&W sieht auch 2024 inflationsbedingte Ergebnisbelastungen

W&W hat jüngst ihren Geschäftsbericht vorgelegt und die im November
angepasste Prognose innerhalb der unteren Hälfte der Bandbreite erfüllt.
Die Dividende wird trotz eines komfortablen Gewinns und einer geringen
Ausschüttungsquote gleich belassen.

[Tabelle]

Sachversicherung in Q4/23 mit negativem Ergebnisbeitrag: Wie bereits in
unseren letzten Publikationen beschrieben, leidet W&W in seinem
ergebnisseitig wichtigsten Segment aktuell unter der Inflation, die nur
verzögert durch die Anhebung der Prämien weitergegeben werden kann.
Ebenfalls belasteten höhere Schadensaufkommen. In Q4 erzielte die
Sachversicherung gar ein leicht negatives Ergebnis von -1,6 Mio. EUR,
sodass im FY lediglich ein Ergebnisbeitrag von 8,3 Mio. EUR nach 130,3 Mio.
EUR im Vj. zu Buche stand. Die Combined Ratio betrug 99,3% nach 92,7% im
Vorjahr und lag damit leicht über dem Branchendurchschnitt von 98%. Obwohl
die Prämien unterjährig bereits um einen zweistelligen Prozentsatz
angehoben wurden, erwartet W&W erst 2025 eine Rückkehr zu normalisierten
Gewinn-Niveaus.

VSM der Personenversicherung steigt durch Neubewertung deutlich: In 2023
konnte die Beitragssumme um 5,6% yoy auf 3,5 Mrd. EUR gesteigert werden,
wodurch sich der Marktanteil leicht von 1,9% auf 2,0% erhöhte. Die
vertragliche Service Marge (VSM) stieg im letzten GJ von 1,05 Mrd. EUR auf
1,59 Mrd. EUR. Maßgeblicher Treiber für die Erhöhung waren
Bewertungseffekte i.H.v. 601 Mio. EUR, die aufgrund des gestiegenen
Zinsumfelds anfielen (EZB-Hauptrefinanzierungssatz stieg 2023 von 2,5% auf
4,5%). Das Neugeschäft (47 Mio. EUR VSM) konnte die auslaufenden Verträge
(107 Mio. EUR VSM-Auflösung) allerdings nur zu 44% kompensieren. Die
VSM-Marge des Neugeschäfts in der Lebensversicherung betrug in 2023 unseren
Schätzungen zufolge 3,3% (MONe). Der Barwert der Überschüsse (VSM) der
Personenversicherung i.H.v. 1,6 Mrd. EUR übersteigt damit bereits die
aktuelle MCap um rd. 28%.

Wüstenrot gewinnt im Neugeschäft weiter Marktanteile und steht nun unter
EZBAufsicht: In 2023 konnte Wüstenrot im Neugeschäft nahezu an das
Rekordjahr 2022 anschließen und seinen Marktanteil (bezogen auf
Netto-Bausparneugeschäft) von 15,0% auf 16,9% steigern. Das Ergebnis lag
mit 54,6 Mio. EUR nur leicht unter dem Vorjahr (61,5 Mio. EUR), obwohl sich
2022 positive Sondereffekte im hohen zweistelligen Mio.- Bereich aus der
Auflösung von mehreren Vertragsjahrgängen ergeben hatten. Da die
Bilanzsumme der Bausparkasse die 30-Mrd.-EUR-Grenze überschritten hat,
steht das Institut nun zusammen mit der LBS Süd unter besonderer Aufsicht
der EZB. Nach Unternehmensangaben wird dies zu zusätzlichem
Verwaltungsaufwand führen, da das Geschäftsmodell lediglich in Deutschland
verfolgt wird und u.E. auch ein gemeinsames Verständnis der
Geschäftsaktivitäten entwickelt werden muss. Darüber hinaus befindet sich
Wüstenrot aktuell in der Einführungsphase eines neuen Kernbankensystems,
was bis 2025 die Profitabilität belasten, anschließend u.E. jedoch sowohl
produkt- als auch effizienzseitig deutliche Verbesserungen mit sich bringen
dürfte

Fazit: Obwohl W&W im ergebnisseitig wichtigsten Segment nur einen
marginalen Gewinn erzielt hat, belief sich das EPS auf 1,48 EUR und hätte
Spielraum für eine höhere Dividende gelassen (Ausschüttungsquote 44%). Da
das Geschäftsmodell u.E. weiter intakt ist und inflationsbedingte
Prämienerhöhungen am Markt durchsetzbar sind, halten wir eine Rückkehr zu
normalisierten Gewinn-Niveaus bis 2025 für visibel. Wir bestätigen unsere
Kaufempfehlung und unser Kursziel i.H.v. 23,00 EUR.



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bestimmter Börsengeschäfte. Bitte lesen Sie unseren RISIKOHINWEIS /
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Über Montega:

Die Montega AG ist eines der führenden bankenunabhängigen Researchhäuser
mit klarem Fokus auf den deutschen Mittelstand. Das Coverage-Universum
umfasst Titel aus dem MDAX, TecDAX, SDAX sowie ausgewählte Nebenwerte und
wird durch erfolgreiches Stock-Picking stetig erweitert. Montega versteht
sich als ausgelagerter Researchanbieter für institutionelle Investoren und
fokussiert sich auf die Erstellung von Research-Publikationen sowie die
Veranstaltung von Roadshows, Fieldtrips und Konferenzen. Zu den Kunden
zählen langfristig orientierte Value-Investoren, Vermögensverwalter und
Family Offices primär aus Deutschland, der Schweiz und Luxemburg. Die
Analysten von Montega zeichnen sich dabei durch exzellente Kontakte zum
Top-Management, profunde Marktkenntnisse und langjährige Erfahrung in der
Analyse von deutschen Small- und MidCap-Unternehmen aus.

Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden:
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